Die Börsenkurse hängen an der Liquiditätsversorgung – Geldpolitik:

Geposted von Walter Feil am

Die Entwicklung der Kurse für Anleihen und Aktien hängt seit längerem entscheidend davon ab, wie viel Liquidität die Notenbanken in den USA sowie in Großbritannien, Japan und Europa bereitstellen. Seit die Fed (amerikanische Notenbank) im Jahr 2009 ihr erstes QE (Quantitative Easing = starke Erhöhung der verfügbaren Liquidität durch Ankauf von Anleihen) startete, reagierte der Kurs der amerikanischen Aktien mit verblüffender Synchronität auf die Maßnahmen der Fed:

  • Beginn QE = Öffnen der Geldschleußen = starker Anstieg der Börsenkurse
  • Auslaufen QE = Schließen der Geldschleußen = Rückgang der Börsenkurse

Liquidität für die Investoren wurde wichtiger als die Entwicklung der Unternehmensgewinne

Die Entwicklung der Unternehmensgewinne, die ein wesentlicher Faktor bei der Bewertung von Aktien (= Unternehmensbeteiligungen) sein sollten, (“KGV = Verhältnis von Gewinn zum Kurswert eines Unternehmens), wurde immer mehr in den Hintergrund gedrängt. Die Aktien wurden auch noch zu überdurchschnittlich hohen Kursen gekauft, wenn viel Liquidität zur Verfügung stand. Umgekehrt ging die Nachfrage nach Aktien zurück, wenn die Geldversorgung der Fed zurückging. Alleine schon die Erwartung einer knapper werdenden Geldversorgung führte zu Verkaufswellen und damit zu heftigen Kurseinbrüchen, ohne dass sich an der wirtschaftlichen Situation der Unternehmen etwas Bedeutendes verändert hätte.

Die Börsenkurse in den USA wurden seit 2009 entscheidend von den QE-Programmen der Fed beeinflusst

Die Börsenkurse in den USA wurden seit 2009 entscheidend von den QE-Programmen der Fed beeinflusst

Wie hoch der Einfluss der großen Investoren auf die Entwicklung der Börsenkurse mittlerweile ist, kann man ein bisschen erahnen, wenn wir das Aufblähen des “Investor leverage” (Inanspruchnahme von Kredit zum Kauf von Anleihen und Aktien) verfolgen. Im Jahr 1995 standen die Schuldsalden der Depots (das “Leverage”) an der NYSE (New York Stock Exchange = Börse von New York) bei etwa 50 Milliarden USD. Mit dem großen Hype der Internetwerte 1999 bis Anfang 2000 schnellte dieser “Leverage” auf über 250 Milliarden USD. Das Platzen der dot.com-Blase im Jahr 2000 führte – wie immer bei zurückgehenden Kursen – zu einem rasanten Abbau des “Leverage”, meist verursacht durch Zwangsverkäufe.

2008 erreichte der Kauf von Anleihen und Aktien auf Pump einen neuen Höchststand von knapp 400 Milliarden USD. Das Ende der Spekulantenträume wurde durch den Zusammenbruch der Lehman-Bank besiegelt. Ein erneuter Abbau der Bestände, mit Sicherheit wieder inklusive zahlreicher Zwangsverkäufe, reduzierte den Finanzierungsstand wieder auf unter 200 Milliarden USD.

Die QE-Programme der Fed, die den Investoren ungeahnt viel billige Liquidität vor die Füße spülte, führten zu einer erneuten Zunahme der finanzierten Wertpapierkäufe auf mittlerweile fast 500 Milliarden USD.

Der Kauf von Anleihen und Aktien auf Kredit hat einen neuen Höchststand erreicht.

Der Kauf von Anleihen und Aktien auf Kredit hat einen neuen Höchststand erreicht.

Finanzierte Depots erhöhen das Risiko für die Märkte

Diese mit Kredit finanzierten Investitionen verfolgen nicht das Ziel, im Stil eines Warren Buffet oder eines Sir John Templeton als langfristiger Investor an der Entwicklung von chancenreichen Unternehmen teilzuhaben. Diese “leveraged accounts” finanzieren Anleihen- und Aktienkäufe auf der Suche nach einem kurzfristigen Gewinn. Daraus ergibt sich ein hohes Risiko für die Wertpapiermärkte:

  1. Wenn die Aussichten auf weitere Kursgewinne sich verschlechtern, ziehen diese Spekulanten ihre Investments blitzschnell zurück. Dies führt zu Kursrückgängen.
  2. Wenn ein Kursrückgang erst einmal begonnen hat, beschleunigt sich der Kursrückgang durch vollautomatische Ausführung von vorher bereits festgelegten StopLoss-Verkaufsaufträgen. Darüber hinaus erfolgen auch zwangsweise Auflösungen von Investments, wenn das (geringe) Eigenkapital dieser Spekulanten nicht mehr ausreicht, die entstandenen (Anfangs-) Verluste zu decken. Dann liquidieren die Banken die finanzierten Depots, um so schnell wie möglich die Kreditsalden zu senken. Diese Verkäufe unterscheiden in der Regel nicht, welche Art von Papieren in den (finanzierten) Depots liegen. Verkauft wird alles, was gerade noch liquidierbar ist.

Weiterhin viel Liquidität von der BoE und der BoJ

Nachdem die Fed ihr drittes QE-Programm (aus Erfahrung klug geworden jetzt in wohldosierten kleinen Schritten) zurückgefahren hat, zieht die Spekulanten-Karawane weiter zu neuen Oasen. Die aktuellen Liquiditätsquellen sind die BoE (englische Notenbank) und die BoJ (Japanische Notenbank).

Nächste Station EZB?

Schon vor Monaten hat die Diskussion begonnen, ob und in welchem Umfang die EZB (Europäische Zentralbank) die Geldschleusen öffnen und ihrerseits ein Programm zum Aufkauf von Anleihen auflegen würde. Im Blickpunkt stehen

  • die Bereitstellung von zinsgünstigen Krediten für Banken, die damit in die Lage versetzt werden sollen, die Finanzierung von Unternehmen auszuweiten.
  • der Ankauf von Anleihen geringerer Bonität, vor allem aus den Regionen der europäischen Peripherie
  • der Ankauf von Staatsanleihen

Das Gesamtvolumen dieses Anleihen-Ankaufprogramms könnte bei etwa einer Billion (eintausend Milliarden) Euro liegen.

Beginn und Umfang eines EZB-QE bis heute unklar

Verbindliche Aussagen der EZB über Beginn und Umfang eines großen Anleihe-Ankaufprogramms sind jedoch bis heute unklar. Deutschland lehnt eine solche Maßnahme ab. Für einige Volkswirte ist eine europäische Geldflut jedoch längst ein Basisszenario. Das PrivateBanking-Magazin hat die Prognosen von vierzehn Experten zusammengestellt und kommt zum Ergebnis, dass die Einschätzungen und Erwartungen der Volkswirkte der vierzehn befragten Großbanken im In- und Ausland teilweise weit auseinander liegen.

Die Prognosen von 14 Volkswirten aus den globalen Banken

Eines ist jedoch mit sehr hoher Wahrscheinlichkeit vorhersehbar: wenn die EZB tatsächlich bis zu einer Billion Euro billige Liquidität in die Märkte pumpt, wird dies – genauso wie bei vergleichbaren Maßnahmen der Fed in den USA – zu erhöhter Nachfrage nach (kreditfinanzierten) Wertpapierkäufen führen. Dies treibt die Kurse nach oben. Schon alleine die Erwartung eine europäischen QE schob die Kurse an.

EZB-Entscheidung wird Börsenkurse beeinflussen

Wegen des großen Einflusses von spekulativ motivierten Investoren werden wir vermutlich wieder eine “verkehrte Börsenwelt” erleben:

  • verbessern sich die wirtschaftlichen Aussichten der Unternehmen, fallen – zumindest kurzfristig – die Kurse, weil die Wahrscheinlichkeit eines groß angelegten QE und damit die Chance auf “viel billiges Geld” sinkt
  • verschlechtern sich die wirtschaftlichen Rahmenbedingungen für die Unternehmen, steigen – zumindest kurzfristig – die Kurse, weil die spekulativ eingestellten Investoren in Erwartung von viel billiger EZB – Liquidität und der damit verbundenen kurstreibenden Nachfrage mit ersten Käufen beginnen

Damit ist zu erwarten, dass die Entscheidungen der EZB über Zeitpunkt und Umfang eines Anleihe-Ankaufprogramms mehr Einfluss auf die Börsenkurse haben wird als die Entwicklung der wirtschaftlichen Chancen für die Unternehmen.

 

 

Walter Feil ist Leiter der Niederlassung Bühl der Gies & Heimburger GmbH und Leiter des Investment-Research.